투자와 대출의 차이, 그리고 주식회사의 유한책임

투자와 대출의 가장 큰 차이가 무엇일까요? 바로 원금에 대한 상환의무일 것입니다. 즉 대출에서는 당초 약정한 이자 이상의 수익을 거둘 수 없는 대신 원금 상환이 법률적으로 보장되는 반면, 투자에서는 결과에 따라 큰 이득이 발생할 수 있는 대신 원금을 상실할 수 있는 리스크가 발생합니다. 나아가 주식회사는 주주나 대표자와 별개의 독립된 법인격으로서 ‘유한책임’을 그 본질적 특성으로 하고 있어서 주식회사의 채무에 대해서 주주나 대표자가 직접 책임을 부담하지 않습니다.

따라서 원칙적으로 특별한 별도의 약정이 없는 이상 투자계약에 따라 주식회사가 주금으로 받은 투자금에 대하여 이해관계인(대주주)이 별도로 반환할 책임을 부담하지는 않습니다. 자본충실의 원칙상 유상증자의 대가로 회사에 입금된 투자금을 투자자 임의로 반환받아 갈 수 없고, 설령 그러한 의무를 투자계약에서 정하더라도 그러한 의무가 이해관계인 본인의 책임으로 귀결되지는 않기 때문입니다. 그런데 그동안 우리 벤처투자계약 실무에서는 투자계약에서 투자자가 일정한 경우 투자금을 반환받을 수 있는 권리를 정하는 한편, 이러한 투자금 반환 청구를 이해관계인에게도 할 수 있도록 정하는 조항을 통상 주식매수청구권 형태로 일반적으로 계약에 편입시켜 왔습니다. 이에 따라 투자자는 자신의 선택으로 일정한 경우 이해관계인에게 투자원금은 물론 이에 대한 고리의 이자와 위약벌까지 청구할 수 있었습니다. 정책자금을 재원으로 하는 원금 상환의무가 있는 대출계약에서조차도 대주주 등의 연대책임 부과를 정책적으로 제한하여 왔는데, 원칙적으로 원금 상환의무가 없는 벤처투자 계약에서는 이해관계인의 연대책임을 여전히 존속시켜 왔던 것입니다. 하지만 이제 벤처투자조합 등록 및 관리 규정 개정안 시행에 따라 벤처투자조합의 투자계약에서 이해관계인의 연대책임은 원칙적으로 금지됩니다.

연대책임 제한 조항이 법제화되기까지

벤처·스타트업은 새로운 항로를 개척하는 탐험가들의 배와 같습니다. 따라서 본질적으로 벤처는 일반적인 기업 형태에 비하여 상당히 높은 실패 위험성을 가지게 됩니다. 그런데 그러한 실패가 발생할 때마다 탐험가들에게 재기가 불가능한 수준의 막대한 실패의 대가를 부담하게 한다면 더 이상의 탐험(벤처)의 물결이 이어지기 어려울 수도 있습니다. 때문에 창업가들이 실패의 위험에서 창업을 주저하고, 창업기업이 실패할 경우 창업가가 재기불능의 어려움에 이르지 않도록 그러한 기제로 작동할 수 있는 투자자의 연대책임 조항을 제한해야 한다는 목소리가 지속적으로 이어져 왔습니다.

이에 중소벤처기업부는 투자자의 창업자에 대한 연대책임 요구 행위를 제한하고자 2018. 6. 모태펀드 기준 규약을 개정하였고, 지난 2021. 12.에는 벤처투자촉진에 관한 법률(이하 ‘벤처투자법’) 시행령 개정안을 입법 예고하며 투자계약에 따른 이해관계인의 연대책임을 금지하는 명시적인 규정을 벤처투자법 시행령(안)에 반영하기도 하였습니다. 이어 중소벤처기업부는 2022. 8. 23.자로 벤처투자법 시행령 개정안 시행을 알리며, 투자받는 기업의 이해관계인(임원, 최대주주)에게 고의 또는 중과실*이 없는 경우 연대책임을 부과하는 행위를 제한하고 위반 시 제재하겠다는 방침을 보도자료¹⁾를 통하여 구체적으로 밝히며 자세한 사항은 중소벤처기업부 고시로 규정할 예정이라고 하였습니다.

벤처투자 규제 혁신을 위한 「벤처투자법 시행령」개정안 국무회의 통과

1. 벤처투자조합 결성 애로 해소

• · 창업기획자의 벤처투자조합 최소 결성금액을 20억원→10억원 완화
  * 창업기획자의 평균 자본금, 자금(펀드)결성 규모 등을 감안해 창업투자회사(20억)와 차별화
• · 벤처투자조합에서 출자받는 경우 출자자 수를 1인으로 산정하여 출자자 수 제한(49인 이하)에 따른 조합 결성 애로를 해소
  * 단, 벤처투자조합에서 출자받는 규모가 조합 결성금액의 10% 미만인 경우로 한정

2. 기업 인수합병(M&A) 관련 규제 완화

• · 피투자기업이 인수합병 등으로 상호출자제한기업집단에 속하게 되더라도 벤처투자조합 등*은 피투자기업 주식을 5년간 한시 보유 허용해 인수합병(M&A)를 촉진
  * 개인투자조합, 벤처투자조합, 창업기획자, 중소기업창업투자회사

3. 피투자기업의 이해관계인에 대한 연대책임 부과 제한

• · 피투자기업의 이해관계인(임원, 최대주주) 에게 고의 또는 중과실이 없는 경우 연대책임 부과를 제한하고 위반시 제재

• · (현행) 투자자의 연대책임 요구 행위를 제한하고자 모태자금(펀드) 기준규약을 개정(’18.6)하고, 표준투자계약서를 업계에 배포(’21.5) 하여 공정한 거래 관행이 시장에 정착되고 있는 만큼 이에 관련 사항을 법제화하고, 위반하는 경우 제재할 필요가 있다.
• → (개정) 투자받는 기업의 이해관계인(임원, 최대주주)에게 고의 또는 중과실*이 없는 경우 연대책임을 부과하는 행위를 제한하고 위반시 제재**한다. (중기부 고시로 세부사항 규정할 예정) * (예시) 임원 또는 최대주주가 배임, 횡령, 핵심기술 유출, 미공개 중요정보 이용 등으로 회사의 경영상 막대한 피해를 일으켜 투자 손실을 초래한 경우
  ** (제재) 위반시 경고조치·시정명령 처분 → 불이행시 업무 정지, 등록 취소

그리고 2023. 4. 13. 자로 벤처투자조합 등록 및 관리규정에 이해관계인에 대한 연대책임을 법적으로 제한한 내용이 구체화되어 신설되었습니다. 구체적인 내용은 <표>와 같습니다.

이번에 개정된 고시 내용을 구체적으로 보면, 2023. 4. 13.자부터 체결되는 벤처투자조합의 투자계약에서는 이해관계인의 연대책임을 규정하는 조항이 금지되고, 선행조건 불충족(가목), 진술과 보장 거짓(나목), 투자금 사용용도 위반(다목) 및 투자계약에 반하여 이해관계인이 주식을 처분한 경우에 관하여 이해관계인이 각 사유에 대하여 고의 또는 중과실이 있는 경우에만 이해관계인 등에게 투자계약에 따른 연대책임을 부담하도록 정할 수 있습니다.

연대책임 조항에 관한 투자자의 입장

“대표님 보고 투자하는 것입니다.” 많은 투자자가 투자 의사결정 과정에서 창업가에게 하는 이야기입니다. 그리고 이 말은 투자 의사결정에 이르기까지의 기반이 된 대표에 대한 신뢰를 표시하는 것이고, 동시에 그 신뢰에 대한 책임 역시 창업자에게 있다는 의미로 해석할 수도 있습니다. 물론 스타트업 투자에 있어서는 해당 산업에 대한 전망, 사업 아이템, 기술, 팀원 등 투자를 결정하게 만드는 다른 요소들도 중요하게 고려됩니다. 하지만 걸어온 길, 가진 것보다는 나아갈 길을 만들어갈 것이 압도적으로 많은 스타트업의 특성상 스타트업이 현재 가지고 있는 것보다는 만들어갈 무언가를 기준으로 투자를 결정합니다. 그리고 이러한 미래는 결국 창업자의 능력과 품성, 리더십에 달려 있는 경우가 많습니다. 창업자 개인은 해당 스타트업의 미래를 전망해볼 수 있는 가장 중요하고 어쩌면 유일한 창이라고 할 수 있습니다.

그래서 투자자는 투자계약상 각 의무에 대해 창업자도 책임을 져야 한다고 생각합니다. “대표님 믿고 투자하는데 대표님이 이 투자계약에 대해 책임을 져야죠.” 이게 기본적으로 투자자들이 가진 생각입니다. 이러한 생각이 투자계약서에서는 구체적으로 이해관계인의 연대책임으로 구현됩니다. 아울러 스타트업의 경우 별다른 자산이 없는 경우가 대부분이고, 주식회사의 유한책임(주주가 주식회사의 채무에 대하여 직접 책임을 부담하지 않는 것)의 한계로 인해 스타트업 회사가 투자계약상 여러 금전적 채무를 책임지지 못할 가능성이 높다는 점도 이해관계인(창업자)에게 연대책임을 요구하는 실무적 이유가 됩니다.

연대책임 조항에 대한 창업자의 입장

대표님 보고 투자하니 대표님이 책임져야 한다는 투자자의 입장은 나름 이해됩니다. 그런데 왜 이해관계인(창업자)의 연대책임이 문제가 되는 것일까요? 나아가 중소벤처기업부는 투자계약 이해관계인의 연대책임 조항을 법적으로 제한하겠다고 하고 있습니다. 왜일까요?

기본적으로 투자와 리스크라는 면에서 생각해볼 수 있습니다. 투자는 기본적으로 수익을 내기 위하여 일정한 기회비용과 함께 리스크를 감당하는 행위입니다. 투자자는 스타트업에 투자함으로써 스타트업의 성장에 따라 막대한 투자수익을 거둘 수 있고, 스타트업의 실패 시에는 투자금을 상실할 수 있죠. 즉 원금을 빌려주고 이자를 받는 자금대여와 달리, 주식회사에 대한 투자는 기본적으로 회사의 성장에 따른 높은 수익을 거둘 수 있는 반면에 회사가 어려워진다면 투자한 원금까지 상실하는 리스크를 부담하게 됩니다.

스타트업 창업과 마찬가지로 스타트업 투자도 매우 높은 리스크를 수반하는 행위입니다. 스타트업이 창업 이후 투자까지 유치한 뒤에도 성장하지 못하고 실패하는 경우, 창업자는 물론이고 투자자도 상당한 손실을 입게 됩니다. 그런데 만약 이러한 창업 실패로 인한 손실을 오로지 창업자에게만 부담하게 한다면 어떻게 될까요?

성공의 공유 실패의 연대

실제로 우리 투자계약서에서는 ‘주식매수청구권’이라는 규정을 통해 투자자에게 투자를 받은 스타트업이 영업을 중단하거나 파산 등에 이르는 경우 투자자가 해당 스타트업이나 이해관계인(창업자)에게 자신이 보유한 주식을 살 것을 요구할 수 있는 권리를 부여하고 있습니다. 한 마디로 투자자가 창업자에게 “내 주식 다시 사가세요”라고 할 수 있는 권리인데, 이는 실질적으로 투자자가 투자기업의 투자계약 위반 시 또는 투자기업의 영업 중단 시 투자금을 회수할 수 있고 투자금에 대하여 창업자에게 사실상 연대책임을 물을 수 있는 가장 강력한 방법으로 작동하고 있습니다.

즉 투자계약서마다 차이가 있지만 대부분의 투자계약서에서는 스타트업이 영업을 중단하거나 폐업에 이르는 경우, 즉 실패하게 되는 경우에 투자자가 주식매수청구권을 행사하여 해당 기업이나 이해관계인(창업자)에게 투자자의 투자금을 주식매매대금 형태로 지급하도록 정하고 있고, 이는 결과적으로 투자 실패에 따른 리스크를 투자자가 창업자에게 그대로 전가시킬 수 있는 권리로 작동하기도 했습니다.

창업자 입장에서는 스타트업의 성장에 따른 성과는 같이 누리고자 하면서 리스크는 주식매수청구권 등 연대책임 유발 조항을 통하여 창업자에게 오로지 부담하도록 하는 조항이 부담될 수밖에 없습니다. 아울러 스타트업 실패 시 투자자가 이러한 주식매수청구권 행사를 통하여 창업자에게 투자금에 대한 연대책임을 강력하게 물을 수 있다면 한 번 창업에 실패한 창업가는 그 누적 투자금만큼이나 많은 채무에 허덕일 수밖에 없을 것이고, 이는 스타트업 창업가의 재도전 및 창업 활성화에 큰 장애물로 작동하게 될 것입니다.

투자계약 체결 이후 스타트업 기업이 크게 성장하여 성과를 거둘 경우 창업자와 투자자는 공동의 그 성과를 공유하게 됩니다. 마찬가지로 투자계약 이후 스타트업 기업이 어려움에 빠지거나 영업 중단, 파산할 경우 투자자와 창업가는 함께 그 손실을 부담하게 됩니다. 하지만 투자계약상 이해관계인의 연대책임 조항이 있는 경우, 이는 역설적이지만 스타트업 실패의 경우 투자자가 실패의 ‘연대’에서 벗어나 이를 오로지 창업자 개인의 책임으로 돌릴 수 있는 장치로 활용될 수 있습니다.

상당수 투자자가 투자계약 시점에서 해당 조항에 대해 논의할 때, “실제로 해당 규정을 사용할 가능성이 없다.”라고 이야기하는 경우가 많습니다. 실제로 실무상 해당 조항은 극히 악의적인 행위로 회사를 어려움에 처하게 한 창업자에게만 제한적으로 행사되어 온 것도 사실입니다. 하지만 벤처투자가 혹한기에 접어든 요즘에는 분위기가 전혀 달라진 것 같습니다. 너무나도 쉽게 이해관계인에게 연대책임을 요구하고 이를 소송 등으로 강제하는 사례들이 늘어나고 있는 것이 요즘의 현실입니다.

하지만 성공의 공유만큼 실패의 연대도 있어야 하지 않을까요?

벤처투자 등록 및 관리 규정 개정의 의의와 남은 쟁점

중소벤처기업부가 지난 8월 벤처투자계약상 이해관계인의 연대책임 부과 규정을 법령상 제한하겠다고 밝힌 이후, 구체적인 조항이 마련되지 않음에 따라 실무에서는 해당 조항에 따른 제한이 언제 어떤 방식으로 적용되는지에 대해서 혼란이 발생하였습니다. 따라서 이번 벤처투자조합등록 및 관리 규정 개정안 시행으로 벤처투자계약상 이해관계인의 연대책임 제한의 내용과 예외적 허용 범위가 명확히 규정된 것은 불명확성 해소라는 측면에서 환영할 만한 일입니다. 나아가 실무적 적용에 있어서는 이번 규정이 ‘고의 중과실이 없는 이해관계인의 연대책임’을 제한하겠다는 기존 발표보다 범위를 좀 더 좁혀 해당 규정이 정한 4가지 경우로만 한정하여 이해관계인이 그에 대한 고의 또는 중과실이 있는 경우에 한하여 연대책임을 부담할 수 있도록 정했다는 점에서 주의할 필요가 있습니다.

다만 향후에는 투자계약 실무에서 ‘연대책임’과 ‘자기책임’의 구분 및 규정이 쟁점이 될 가능성이 있습니다. 즉 투자계약의 본질이 투자자와 회사가 당사자로서 맺는 ‘제3자 신주배정 방식의 유상증자 계약’이라는 점에서 볼 때, 투자계약에 부가하여 이해관계인으로 하여금 투자계약상 투자금에 대한 책임을 부담하도록 정하는 조항들은 일반적으로 모두 ‘연대책임’으로 볼 수 있습니다. 그러나 벤처투자조합 등록 및 관리 규정 제9조 제3항 제2호 라목(투자계약에 반하여 이해관계인이 주식을 처분한 경우) 같은 경우는 투자계약상 회사의 책임에 대하여 이해관계인이 연대책임을 부담하는 것이 아닌 ‘투자자 사전 동의 없는 주식처분 금지’라는 이해관계인 본인의 자기책임에 해당하는 것으로서 위와 같은 경우가 연대책임 제한 규정의 예외 사항에 포함되는 것에 대하여 법리적 이견이 있을 수 있습니다.

이는 투자계약 실무상 투자계약 내용 중 상당수가 투자자와 이해관계인 상호 간의 주주 간 계약(주식처분 금지, 사전동의권, 동반매도권, 우선매수권 등)의 내용을 품고 있기 때문에 발생하는 일로서 실무적으로는 각 조항의 내용 및 각 조항의 위반에 따른 이해관계인의 책임을 별다른 제한이 없는 이해관계인의 자기책임으로 볼 것인지, 아니면 원칙적으로 금지되는 이해관계인의 연대책임으로 볼 것인지 다툼이 생길 수 있습니다. 특히 이해관계인 자신의 의무를 위반함으로써 투자계약상 책임을 부담하게 되는 경우, 위반의 주체는 이해관계인이지만 책임의 내용이 회사가 받은 투자금 상당액의 반환인 경우 법리상 이를 ‘이해관계인의 위반행위에 따라 발생한 회사의 투자금 반환 책임을 이해관계인이 연대하여 부담하는 것’인지 아니면 ‘이해관계인 위반행위에 따라 이해관계인이 부담하는 고유의 책임’인지에 대한 논쟁이 발생할 수 있습니다. 생각해보면 위반행위 자체보다도 위반행위로 인하여 발생하는 책임의 내용과 주체가 회사의 투자금 상당액 반환 의무에 관한 것이라면 이 또한 이해관계인이 회사의 책임을 연대하여 부담하는 경우로 볼 수 있을 것입니다.

모쪼록 이번 이해관계인의 연대책임 부과 제한 조항의 공식 시행이 성공의 공유와 실패의 연대라는 원칙을 법제화하고 투자계약 실무에 있어서 예측 가능성을 높일 수 있는 시작이 될 수 있기를 희망합니다.