벤처금융레터

'23년 12월호

Market Watch

Vol.'23-2Q
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투자계약 사후관리의 의미와 기준

글. 김성훈(법무법인 미션 대표변호사)

투자계약 사후관리의 의미

일반적으로 벤처 또는 스타트업에 대한 투자계약은 투자 대상 기업과 이해관계인의 건전성에 대한 신뢰를 기본 바탕으로 하여 해당 기업의 성장에 따른 가치의 상승에 대한 기대에 따라 회사에 자금을 투자하는 내용의 계약이라고 할 수 있다. 따라서 투자자는 투자계약 당시 확인하고 신뢰한 대상 회사의 ‘진실성(integrity)’이 투자계약 체결 이후 경영 과정에서 변함없이 유지되는지를 지속적으로 점검(monitoring)하고, 회사 및 회사의 경영권을 가지고 있는 이해관계인이 회사의 건전성을 해치거나 투자자의 정당한 이익을 훼손하는 행위를 통제할 필요성이 있다.

투자계약 이후의 사후관리는 이처럼 투자계약 당시 투자자가 가진 ‘신뢰’와 ‘기대’를 보호하기 위하여 투자자가 투자계약 이후 회사의 상태를 지속적으로 점검(Monitoring)하고 필요시 경영권자에 의하여 투자자의 정당한 기대와 이익이 침해되지 않도록 중요한 경영상 의사결정을 ‘통제(Control)’하는 한편, 투자 대상기업 경영진과의 신뢰 관계를 구축하고 스타트업의 사업적 성과 달성 과정을 지속적으로 확인함으로써 종국적으로는 투자자가 당초 목표로 한 회수 전략에 따라 투자 성과를 달성할 수 있도록 하는 일련의 관리 활동을 의미한다.

이처럼 투자계약 이후 투자자의 사후관리는 종국적으로 투자계약 당시 기대했던 투자 ‘성과’ 달성을 위한 것으로써, 투자 계약 조건이 이행되었는지 확인하고, 대상 기업의 경영 상황을 점검하며, 발생할 수 있는 문제나 과제를 해결하는 것을 목표로 하는 것이다. 이에 따라 투자자는 대상 기업 경영 성과 점검 및 회수(Exit) 전략 정립 활동과 투자 위험 관리 및 감소를 위한 관리 활동을 진행하고, 이를 위하여 대상기업 경영진과의 지속적인 소통을 위한 협의 및 보고, 동의 절차를 마련한다.

특히 벤처 및 스타트업 투자계약의 대상 기업들의 경우 대부분 비상장 주식회사라는 점에서 회사 경영정보의 투명한 공개 체계 및 내부 관리 시스템이 미비한 경우가 대다수이고, 투자자가 통상 취득할 예정인 지분의 지분율만으로는 주주로서 경영활동을 확인하고 감독하며 경영에 있어 영향력을 미칠 수 있는 방법이 매우 제한적이라는 점에서 별도의 사후관리 체계를 수립할 필요성이 크다고 할 수 있다. 이에 일반적으로 벤처 및 스타트업에 대한 투자계약에서는 중요 경영사항에 대한 통지의무, 사전협의권, 사전동의권을 통하여 대상 기업의 경영정보를 파악하고 투자자의 위험을 관리한다.

이처럼 투자계약 사후관리는 적극적으로는 대상회사의 성장에 따른 투자 성과를 달성하는 한편 소극적으로는 대상회사의 부실화에 따른 위험을 감소시키고 통제하기 위한 점검 및 관리 활동이라고 할 수 있다. 아울러 투자계약의 사후관리는 투자자의 정당한 이익 보호를 위한 목적에서 법률적으로는 대상회사 경영진이 선량한 관리자로서의 주의의무를 다하고 있는지를 감독하는 것이며, 나아가 대상회사 내부 지배구조 측면에서는 경영권이 있는 이해관계인 등 다른 주주와 대비하여 투자자가 당초 투자계약에서 예정한 권리와 이익의 구조가 침해되지 아니하도록 관리하는 것이다.

투자계약 사후관리 기준

투자자는 회사에 자금을 투자함으로써 이후 회사의 경영 성과에 따른 가치 성장을 공유받는다. 이러한 회사 성장 가치의 공유는 투자계약의 기본적인 구조라고 할 수 있다. 따라서 투자계약의 기본 구조에 따를 때 대상회사의 성장과 실패는 곧 투자자의 투자 성과와 실패로 귀결되고, 이러한 구조에 따를 때 투자자와 대상회사의 이익은 기본적으로 일치한다고 볼 수 있다. 그리고 같은 측면에서 볼 때 대상회사의 성공과 실패와 일치된 이해관계를 가지는 이해관계인과 투자자의 이익도 기본적으로는 일치하는 구조를 가지고 있다고 볼 수 있다.

하지만 기본적으로 대상회사와 이해관계인은 별도의 법적 주체이기에 이해관계인이 경영진인 임원인 경우 이사의 자기거래, 임원의 보상 등에 있어서 회사와 이해관계인 간의 이해상충 사안이 발생할 수 있다. 또한 대상회사의 신주발행, 합병 등 지배구조 변동을 초래하는 사안의 경우에는 투자자와 이해관계인을 비롯한 다른 주주 간의 이해관계가 달라질 수 있다. 아울러 이해관계인이 주식을 처분하는 경우에는 이해관계인과 대상회사의 이해관계 상실이 발생할 수 있고, 투자자 모르게 이해관계인이 주식을 처분하는 경우에는 공동매각요구권 등 투자자의 투하자본 회수를 위한 수단이 무력화될 수도 있다. 나아가 이해관계인 등 회사의 경영진이 상법을 위반하거나 업무상 배임 또는 횡령과 같이 회사를 상대로 하는 범죄를 저지르는 경우도 있을 수 있다.

투자계약 사후관리는 투자 이후 대상회사의 성장에 따른 투자 성과를 달성하고, 대상회사의 부실화에 따른 위험 감소를 통제하기 위한 것이다. 따라서 투자계약 사후관리의 기준은 종합적으로는 대상회사의 ‘경영진의 의사결정이 경영상 필요와 주주의 이익에 부합하는지 여부’를 기준으로 판단하는 것이 바람직하다.

구체적인 사안으로 들어가 투자계약 사후관리 실현을 위한 법적 행위는 투자계약 상 사전동의권 규정에 따른 동의권 행사 및 계약 위반 시 제재 수단으로서의 주식매수청구권과 위약벌의 행사로 나타나는바 이러한 법적 권리 행사에 대한 의사결정은 사안에 따라 다음과 같은 사항을 순차적으로 체크하여 그 기준으로 할 수 있을 것이다.

1. 경영진의 의사결정이 업무상 배임, 횡령 등 범죄행위에 해당하는지 여부

경영진의 의사결정이 업무상 배임 및 업무상 횡령 등 범죄행위에 해당할 수 있는 여지가 있는 경우에는 당연히 투자자로서는 해당 행위에 동의할 수 없고, 구체적인 사실관계를 파악하여 필요한 경우 형사고발 등의 조치를 취해야 한다. 이해관계인 등 경영진이 회사와의 자기거래 과정에서 부당하게 이득을 취한 경우 대상회사의 영업양수도 및 자산 매각에 있어서 고의적으로 회사에 손해를 끼치고 본인 또는 제3자가 이득을 취한 경우 등이 대표적인 사례이다.

즉 대상회사의 건전성에 영향을 미칠 수 있는 회사와 경영진 사이의 자기거래와 회사의 중요자산 또는 영업의 양도에 대한 동의 여부를 결정함에 있어서는 경영진의 선량한 관리자로서의 주의의무 위반 여부를 파악하여 고의적인 범죄행위가 의심될 여지가 있는 경우 이에 부동의함은 물론이고, 구체적인 투자계약 상 제재 수단 실행 및 형사 조치까지 나아가야 할 것이다.

2. 경영진의 의사결정이 상법 및 정관 위반에 해당하는지 여부

경영진의 의사결정이 상법 및 정관에 위반되는 경우에는 당연히 그에 대한 시정조치를 요구하고 위반 사항 해소 시까지 동의 결정을 미루어야 할 것이다. 나아가 대상회사가 사전동의 없이 상법과 정관에 위반한 행위를 한 경우에는 그 효력이 없음을 분명히 밝히고, 재발 방지를 위한 조치를 요구해야 할 것이다.

3. 경영진의 의사결정이 회사 및 (전체) 주주의 이익에 부합하는지 여부

경영진의 의사결정이 회사 및 (전체) 주주의 이익에 부합하는지 여부는 투자계약 사후관리 의사결정 과정에서 가장 중요한 기준이라고 할 수 있다. 가령 신주발행의 경우, 중요자산 처분 또는 영업 양도의 경우, 주식매수선택권 부여의 경우, 기존 사업 중단 또는 새로운 사업에 착수하는 경우, 다른 회사의 지분을 취득하거나 다른 회사를 인수하는 경우 등에 있어서 투자계약 사후관리 측면에서의 동의권 행사 기준은 동의권 의사결정 시점 기준으로 해당 의사결정이 회사의 이익 측면에서 전체적으로 합리적인 의사결정인지 여부에 따라 판단하여야 할 것이다.

정책적 관점에서의 사후관리 가이드라인 정립의 필요성

앞서 우리는 투자사 입장에서 사후관리의 기준을 살펴보았다. 다만 스타트업 혹한기 여러 스타트업들이 사업 지속을 위한 자금조달에 어려움을 겪고 있고 사업 중단 및 파산에 직면하고 있는 상황에서 정책적인 관점에서의 사후관리 가이드라인 정립이 필요할 수 있다.

즉 소위 기업의 존속을 위한 다운 라운드(Down Round) 신주발행을 비롯하여 자산 매각, 이해관계인 주식 처분 등이 회사와 (전체) 주주의 이익에는 부합하고, 대부분의 주주와 투자자의 동의를 받았음에도 개별적 투자자의 이해관계와 반대에 막혀 무산되는 현실에 대한 고민이 필요하다. 일반적으로는 각 투자자의 개별적‧경제적 이해관계에 따라 해당 사안에 대한 반대 여부를 결정하지만, 경우에 따라서는 개별 투자자가 GP로서 출자자(LP)와의 관계에서의 선관의무에 따른 책임을 부담하게 될 것을 우려하여 위와 같은 상황에서 동의를 거절하는 경우가 있을 수 있다. 그렇다면 적어도 이러한 경우에는 정책적인 입장에서 적정한 경영상 동의권 행사 가이드라인을 구축함으로써 운용사가 재량을 가지고 회사 및 (전체) 주주의 입장에서 경영상 동의권을 행사할 수 있도록 할 필요가 있다. 정책금융의 ‘정책’적 목적과 효과에 대한 관리는 금융의 제공뿐만 아니라 사후관리에도 미쳐야 하는 것이기 때문이다.

※ 본문의 견해와 주장은 필자 개인의 것이며, 한국벤처투자의 공식적인 견해와 다를 수 있습니다.
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